Η αμερικανική δημοσιονομική πολιτική βρέθηκε έντονα στο προσκήνιο μετά την απόφαση της Standard & Poors να υποβαθμίσει την πιστοληπτική ικανότητα των ΗΠΑ από σταθερή σε αρνητική. Η κίνηση αυτή συνδέεται άμεσα με την επί πέντε έτη επιθετική χρηματοδότηση του ελλείμματος που οδήγησε σε διπλασιασμό του χρέους των ΗΠΑ σε σχέση με το ΑΕΠ. Έτσι, οι ΗΠΑ βρίσκονται σήμερα στο ίδιο επίπεδο με αρκετές χώρες το ακαθάριστο χρέος των οποίων αυξήθηκε σε ποσοστό που υπερβαίνει το 90% του ΑΕΠ τους. Σύμφωνα με τους καθηγητές Reinhart και Rogoff, η ιστορία διδάσκει ότι όταν το δημόσιο χρέος ξεπερνά το 90% του ΑΕΠ, επιβραδύνονται οι τάσεις της οικονομικής ανάπτυξης. Η κυβέρνηση Ομπάμα έχει παρουσιάσει ένα πρόγραμμα περικοπών για να αντιμετωπιστεί το έλλειμμα μέσα στην επόμενη πενταετία προκειμένου να βελτιωθούν τα δημοσιονομικά της χώρας, όμως δεν είναι βέβαιο εάν αυτό θα είναι αρκετό δεδομένων των πολύ υψηλών μακροπρόθεσμων υποχρεώσεων που πρέπει να χρηματοδοτηθούν.
Η ρευστότητα αυξήθηκε παγκοσμίως κατά 12% από τα μέσα Δεκεμβρίου, όταν ο ετήσιος ρυθμός ανάπτυξης είχε μειωθεί στο 6% έναντι της αντίστοιχης περιόδου το προηγούμενο έτος, φθάνοντας στα χαμηλότερα επίπεδα από τον Σεπτέμβριο του 2002. Η αύξηση της παγκόσμιας ρευστότητας οδήγησε σε άνοδο του ετήσιου ρυθμού ανάπτυξης στο 18% έναντι του προηγούμενου έτους. Για λόγους σύγκρισης, σημειώνεται ότι ο ετήσιος ρυθμός ανάπτυξης ήταν κατά μέσο όρο 11% σε σχέση με το κάθε προηγούμενο έτος για τα 39 χρόνια που υπάρχουν διαθέσιμα στοιχεία.
Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Fed) φαίνεται αποφασισμένη να ολοκληρώσει τον δεύτερο γύρο ποσοτικής χαλάρωσης (QE2) όπως έχει προγραμματιστεί έως τον Ιούνιο. Τον περασμένο μήνα ο Πρόεδρος της Fed Μπεν Μπερνάνκι έδωσε την πρώτη επίσημη συνέντευξη τύπου της Ομοσπονδιακής Τράπεζας και δήλωσε ότι όχι μόνο θα ολοκληρωθεί η QE2 σύμφωνα με το πρόγραμμα, αλλά ότι δεν προβλέπεται άμεσα καμία κίνηση μείωσης της ρευστότητας στις αγορές. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις ενός αναλυτή, έως το τέλος Απριλίου είχαν καλυφθεί τα 400 δις δολάρια ΗΠΑ από το συνολικό ποσό των 600 δις που προβλέπει το πρόγραμμα. Σε αυτό το διάστημα, η προσφορά του χρήματος Μ2 στις ΗΠΑ αυξήθηκε κατά 170 δις δολάρια. Χωρίς την QE2, όμως, η προσφορά του χρήματος θα είχε συρρικνωθεί κατά σχεδόν 230 δις δολάρια ΗΠΑ. Εξάλλου, σύμφωνα με εκτιμήσεις της Fed Νέας Υόρκης σχετικά με τα αποτελέσματα της QE2 ως προς τα επιτόκια, το πραγματικό επιτόκιο βραχυπρόθεσμου διατραπεζικού δανεισμού (Fed Funds) βρίσκεται σήμερα περίπου στο -2,6%, γεγονός που ίσως εξηγεί την αύξηση στους τίτλους που ενέχουν κίνδυνο κατά τις τελευταίες εβδομάδες. Το τέλος της QE2 είναι μάλλον απίθανο να αντιστρέψει αυτή την τάση, εκτός εάν η Fed αρχίσει να αποσύρει τη ρευστότητα, κάτι που σύμφωνα με τον κ. Μπερνάνκι δεν πρόκειται να συμβεί.
Αν και η παγκόσμια ρευστότητα επηρεάστηκε από την QE2, ενδέχεται επίσης να ενισχύθηκε έμμεσα και από τις έκτακτες ενέσεις κεφαλαίων στο τραπεζικό σύστημα της Ιαπωνίας από την κεντρική τράπεζα της χώρας μετά τον σεισμό του Μαρτίου, ένα μέρος από τα οποία είναι πιθανόν να διέρρευσαν προς το εξωτερικό. Αρκετοί επενδυτές προβληματίζονται από την πτώση των αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων από τις αρχές Απριλίου, κάτι που ίσως να είναι αποτέλεσμα της εξασθένησης του αμερικανικού δολαρίου και των παρεμβάσεων από πλευράς ξένων κεντρικών τραπεζών. Πολύ πρόσφατα, ωστόσο, η Τράπεζα της Ιαπωνίας απέσυρε εν μέρει αυτή τη ρευστότητα και το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών, που αποτελεί μέρος της νομισματικής βάσης της Ιαπωνίας, μειώθηκε κατά ένα τέταρτο από τα υψηλά επίπεδα που είχε φθάσει στις 24 Μαρτίου και διαμορφώθηκε στα 31 τρις γεν στις αρχές Μαΐου, αν και εξακολουθεί να είναι σχεδόν διπλάσιο από τα προ του σεισμού επίπεδα.
Συνεπώς εκτιμούμε ότι οι επενδυτές θα πρέπει να στρέψουν την προσοχή τους κυρίως στην Ασία σε σχέση με τις ΗΠΑ. Μια περαιτέρω μείωση της ρευστότητας από την Τράπεζα της Ιαπωνίας θα αποτελούσε ενδεχομένως λόγο ανησυχίας, ενώ στην Κίνα επικρατεί αυτή τη στιγμή πολύ αυστηρό νομισματικό κλίμα, δεδομένης της ραγδαίας κάμψης της αύξησης του χρήματος με την ευρύτερη έννοια και των πιστώσεων. Στην Κίνα η αύξηση του χρήματος με την ευρύτερη έννοια διαμορφώνεται αυτή τη στιγμή στο 7% σε ετησιοποιημένη βάση, ενώ η πραγματική αύξηση των πιστώσεων έχει περιοριστεί σε μεγάλο βαθμό. Εξάλλου, υπήρξε ανατίμηση του νομίσματος της χώρας με αύξηση της πραγματικής συναλλαγματικής ισοτιμίας κατά 6% το τελευταίο εξάμηνο. Ωστόσο, τα σημερινά επίπεδα του πληθωρισμού, που τον Απρίλιο έφθασε στο 5,3% έναντι της αντίστοιχης περιόδου πέρσι, οδηγούν τα πραγματικά επιτόκια σε αρνητικά επίπεδα.
Κατά τη συνεδρίασή της στις αρχές Μαΐου η ΕΚΤ διατήρησε τα επιτόκια αμετάβλητα και στη συνέντευξη τύπου ο Πρόεδρος της ΕΚΤ κ. Τρισέ άφησε να εννοηθεί ότι είναι μάλλον απίθανη μια αύξηση των παρεμβατικών επιτοκίων στην Ευρωζώνη τον Ιούνιο. Αυτό αιφνιδίασε τις αγορές που προεξοφλούσαν μια μεγαλύτερη πιθανότητα να αυξηθούν τα επιτόκια τον Ιούνιο παρά τον Ιούλιο, προκαλώντας μια τάση εκποίησης των εμπορευμάτων σε ευρώ και δολάρια. Φαίνεται πράγματι περίεργο το ότι η ΕΚΤ δεν προέβη σε καμία ενέργεια, δεδομένου ότι ο πληθωρισμός βρίσκεται στο 2,7%, σαφώς υψηλότερα από τον στόχο του 2%. Μία πιθανή εξήγηση είναι η έκτακτη σύνοδος των υπουργών οικονομικών της ΕΕ που έλαβε χώρα στις αρχές Μαΐου προκειμένου να συζητηθούν τα προβλήματα της περιφέρειας. Από τη συνάντηση προέκυψε η εκτίμηση ότι η Ελλάδα θα χρειαστεί περαιτέρω χρηματοδότηση για να μπορέσει να αποφύγει μια επιστροφή στις αγορές ομολόγων μέσα στους επόμενους 12 μήνες.
Οι αγορές εξακολουθούν να προεξοφλούν μια εκ νέου εξομάλυνση των παρεμβατικών επιτοκίων κατά τους επόμενους 12 μήνες. Σύμφωνα με τους δείκτες της Credit Suisse, τα βασικά επιτόκια στις ΗΠΑ και την Ευρώπη αναμένεται να αυξηθούν κατά 30 και 90 μονάδες βάσης αντιστοίχως.
Προοπτική της Οικονομίας
Εν τω μεταξύ, πληθαίνουν οι ενδείξεις ότι κορυφώνεται η παγκόσμια ανάπτυξη και σύμφωνα με τους πρόδρομους δείκτες η δραστηριότητα αναμένεται να φθάσει στα ανώτατα επίπεδα μέσα στους επόμενους 3-6 μήνες. Ο παγκόσμιος δείκτης ΡΜΙ, που παρακολουθεί τη μελλοντική δραστηριότητα στον τομέα της μεταποίησης και στις υπηρεσίες, υποχώρησε τους τελευταίους δύο μήνες. Ο παγκόσμιος δείκτης μεταποίησης της J.P. Morgan υποχώρησε στο 55,0 τον Μάιο, μετά τη σημαντική άνοδο στο 57,4 που είχε σημειώσει πρόσφατα. Ο αντίστοιχος δείκτης για τις υπηρεσίες κατέγραψε μεγάλη πτώση σε δύο μόλις μήνες από το 59,2 (που σηματοδοτεί ραγδαία άνοδο) στο 51,0 (που υποδεικνύει οριακή ανάπτυξη).
Σύμφωνα με άλλους δείκτες, η δραστηριότητα πρόκειται να μειωθεί ελαφρώς στο άμεσο μέλλον. Οι πρόδρομοι δείκτες της ομάδας μας που παρακολουθεί την πορεία της αγοράς συναλλάγματος φαίνεται ότι έφθασαν στα ανώτατα σημεία τους, ενώ και o δείκτης μας για την παγκόσμια ανάπτυξη υποχώρησε υπό την πίεση της τεράστιας μείωσης της δραστηριότητας στην Ιαπωνία.
Διατηρούμε την άποψη ότι ενδέχεται να υπάρξει επιβράδυνση της δραστηριότητας εντός του 2012, μετά από μια κορύφωση περί τα μέσα του 2011. Μια φυσιολογική συγκράτηση της δραστηριότητας ενδέχεται να επιδεινωθεί από τις συνδυαστικές επιπτώσεις της δημοσιονομικής σύσφιξης στη Βρετανία και την Ευρώπη, ενώ και η σημαντική νομισματική σύσφιξη στην Κίνα και στις αναδυόμενες αγορές είναι πιθανόν να οδηγήσει σε βραδύτερους ρυθμούς ανάπτυξης στις συγκεκριμένες περιοχές. Εξάλλου, οι τιμές του πετρελαίου αυξήθηκαν κι άλλο τον Απρίλιο με την πραγματική τιμή του πετρελαίου να διαμορφώνεται κατά 45% υψηλότερα μέσα σε διάστημα 12 μηνών, παρά την απότομη διόρθωση στις αρχές Μαΐου. Το υψηλότερο κόστος της ενέργειας και κάποιες πιο μακροπρόθεσμες συγκυρίες ενδέχεται να λειτουργήσουν συνδυαστικά και να επιφέρουν μια ανεπιθύμητη αύξηση του επίσημου πληθωρισμού μέσα στους επόμενους 2-3 μήνες. Ο δείκτης τιμών καταναλωτή στις ΗΠΑ ενδέχεται να φθάσει στο 4%, συμπιέζοντας το πραγματικό διαθέσιμο εισόδημα και προκαλώντας αναταραχή στις αγορές ομολόγων. Οι υψηλότερες τιμές ενέργειας, σε συνδυασμό με τη δημοσιονομική πίεση στα πραγματικά εισοδήματα, μπορεί να οδηγήσουν σε πιο απότομη επιβράδυνση το 2012.
Κέρδη & Αποτιμήσεις
Η «κεκτημένη ταχύτητα» της κερδοφορίας (που ορίζεται ως ο λόγος των θετικών προς τις αρνητικές αναθεωρήσεις) εξακολουθεί να μειώνεται, ενώ επί του συνόλου των 24 αγορών που παρακολουθούμε αυξάνεται ο αριθμός εκείνων που εμφανίζουν αρνητική κεκτημένη ταχύτητα (όπου οι υποβαθμίσεις είναι περισσότερες από τις αναβαθμίσεις). Τα στοιχεία διαμορφώνονται σε χαμηλότερα επίπεδα και σε παγκόσμια κλίμακα, αν και οι αναβαθμίσεις είναι κατά 9% περισσότερες από τις υποβαθμίσεις παγκοσμίως. Η εικόνα αυτή, όμως, επηρεάζεται από τα δυναμικά στοιχεία για τις ΗΠΑ, όπου οι αναβαθμίσεις είναι κατά 63% περισσότερες από τις υποβαθμίσεις. Μόλις 8 από τις 24 αγορές που παρακολουθούμε εμφάνισαν θετική κεκτημένη ταχύτητα της κερδοφορίας τον Απρίλιο και, επίσης, 8 από αυτές είχαν βελτίωση κατά το τελευταίο τρίμηνο. Σε επίπεδο περιοχών, η ισχυρότερη κεκτημένη ταχύτητα κερδοφορίας παρατηρείται στη Ρωσία, και εν συνεχεία στις ΗΠΑ, την Κορέα, το Χονγκ Κονγκ και τη Γερμανία. Στις αναδυόμενες αγορές η αναλογία αναβαθμίσεων/υποβαθμίσεων σταθεροποιήθηκε στο 0,98.
Οι μετοχές εξακολουθούν να φαίνονται ελκυστικές σε επίπεδο αποτιμήσεων έναντι των ομολόγων αλλά και των πιστωτικών τίτλων υψηλής πιστοληπτικής ικανότητας. Βάσει της διαδικασίας που χρησιμοποιούμε, ο S&P 500 προσέφερε equity risk premium (αναμενόμενη αυξημένη απόδοση δεδομένου του κινδύνου) 5,54% έναντι της απόδοσης των κρατικών ομολόγων ΗΠΑ στα τέλη Απριλίου, ενώ το equity risk premium σε σχέση με τους πιστωτικούς τίτλους βρισκόταν στο 3,09%. Τα επίπεδα αυτά είναι κατά 1,4 και 1,2 τυπικές αποκλίσεις άνω του μακροπρόθεσμου μέσου όρου, υποδεικνύοντας ότι οι μετοχές των ΗΠΑ είναι ελκυστικές έναντι των άλλων κατηγοριών επένδυσης. Αυτό ίσως αντανακλά τα περιορισμένα επίπεδα αξίας στις αγορές κρατικών ομολόγων, όπου οι πραγματικές αποδόσεις (λαμβάνοντας υπόψη τα πρόσφατα στοιχεία τριετίας για τον επίσημο πληθωρισμό) κυμαίνονται από 0,3% στη Βρετανία έως 2,3% στην Αυστραλία. Σε σύγκριση με τις ιστορικές τάσεις της οικονομικής ανάπτυξης, οι πραγματικές αποδόσεις σήμερα δεν φαίνονται ελκυστικές.
Οι αποτιμήσεις στις μετοχικές αγορές εξακολουθούν να προσφέρουν εύλογη αξία, χωρίς να φαίνονται υπέρμετρα φθηνές. Στην αμερικανική αγορά, ο λόγος τιμής προς τα μελλοντικά κέρδη διαμορφώνεται στο 13,3Χ, κατά 4% χαμηλότερα από τον μέσο όρο πενταετίας. Κατά παρόμοιο τρόπο, κάτω από τον ιστορικό μέσο όρο τους κινούνται οι αγορές της Ευρώπης και της Ιαπωνίας. Οι αποτιμήσεις αυτές, όμως, μπορούν να είναι εύστοχες μόνο στον βαθμό που είναι ακριβείς οι εκτιμήσεις των πιθανών κερδών που έχουν ληφθεί υπόψη κατά τη διαμόρφωσή τους.
Αγορές
Υπάρχει μια παράξενη αίσθηση ότι οι αγορές ίσως επαναλαμβάνουν κάποια μοτίβα του 2010, καταγράφοντας δυναμική πορεία τους πρώτους τέσσερις μήνες του έτους και εμφανίζοντας ενδείξεις μεταβλητότητας κατά τις αρχές Μαΐου. Φέτος οι επενδυτές παγκοσμίως φαίνεται επίσης ότι έχουν αναπτύξει πολύ εκτενείς θέσεις σε επενδυτικές κατηγορίες που ενέχουν κίνδυνο, όπως οι πιστωτικοί τίτλοι και οι μετοχές. Επιπλέον, διαφαίνονται κάποιες αμφιβολίες για την ανθεκτικότητα του επιχειρηματικού κύκλου, ενώ είναι πιο δύσκολο να γίνει δεκτό ότι οι κεντρικές τράπεζες θέλουν να στηρίξουν τις τιμές των τίτλων υιοθετώντας ασυνήθιστα ευνοϊκά μέτρα στα πλαίσια της νομισματικής πολιτικής τους. Ως αποτέλεσμα οι αγορές μπορεί να καταστούν πιο επισφαλείς.
Ωστόσο, υπάρχουν βάσιμοι θεμελιώδεις λόγοι να ΜΗΝ μειωθούν οι θέσεις σε μετοχές. Οι παράμετροι διάρθρωσης των χαρτοφυλακίων εξακολουθούν να συνηγορούν υπέρ μιας αυξημένης στάθμισης σε μετοχές, καθώς τα επίπεδα μεταβλητότητας κινούνται καθοδικά ενώ παρατηρείται μια εξομάλυνση της συσχέτισης μετοχών/ομολόγων. Οι παράγοντες αυτοί ενισχύουν την προτίμηση για τις μετοχές έναντι των ομολόγων, σε συνδυασμό μάλιστα με τα καλά επίπεδα premium των μετοχών έναντι των ομολόγων και των πιστωτικών τίτλων. Συνεπώς, εξακολουθούμε να έχουμε αυξημένη στάθμιση στις μετοχές έναντι των ομολόγων στα ισορροπημένα χαρτοφυλάκιά μας, διατηρώντας όμως αυξημένη στάθμιση και στους πιστωτικούς τίτλους.
Σε επίπεδο μετοχικών αγορών εξακολουθούμε να προτιμούμε τις αναδυόμενες αγορές, ενώ διατηρούμε επίσης αυξημένη στάθμιση στη Β. Αμερική όπου ενισχύσαμε τις θέσεις μας στον Καναδά. Περιορίσαμε τις θέσεις μας στην Ευρώπη πλην Βρετανίας και στη Βρετανία σε ουδέτερη και μειωμένη στάθμιση αντίστοιχα, αν και εξακολουθούμε να προτιμούμε τις χώρες του πυρήνα της Ευρωζώνης έναντι της ευρύτερης περιοχής. Εξακολουθούμε να διατηρούμε ουδέτερη στάθμιση στην Ιαπωνία και μειωμένη στάθμιση στην περιοχή της Ασίας-Ειρηνικού.
Δείτε όλες τις τελευταίες Ειδήσεις από την Ελλάδα και τον Κόσμο, τη στιγμή που συμβαίνουν, στο reporter.gr